Des bons du Trésor au lieu de cash : environ 1000 entreprises ukrainiennes acceptent de recevoir le remboursement de la TVA en titres

Kiev, 27 septembre 2013. L’État ukrainien s’apprête à régler une partie de sa dette envers les entreprises au titre du remboursement de la taxe sur la valeur ajoutée (TVA) non pas en espèces, mais en titres financiers. Environ 1000 entreprises ukrainiennes ont déjà donné leur accord préalable pour recevoir une telle compensation sous forme de bons du Trésor, rapporte l’édition « Kommersant-Ukraine » citant sa propre source. Pour les investisseurs français, ce mécanisme rappelle les risques de liquidité persistants dans l’économie ukrainienne, un facteur clé à considérer.

Répétition du scénario de 2010 ?

Un mécanisme similaire avait déjà été utilisé par le gouvernement en 2010 pour résoudre le problème des arriérés de TVA. À l’époque, l’État avait proposé aux entreprises des obligations TVA quinquennales d’une valeur totale de 20 milliards de hryvnias (environ 1,85 milliard d’euros*) avec un taux d’intérêt annuel de 5,5 %. Cependant, les entreprises n’ont souscrit des titres que pour 16,2 milliards de hryvnias (environ 1,5 milliard d’euros*).

Désormais, ce sont des bons du Trésor à court terme qui ont été choisis comme instrument. La veille, le ministère des Revenus et des Recettes a transmis un rapport au ministère des Finances, selon lequel environ 12 milliards de hryvnias (environ 1,11 milliard d’euros*) pourraient être destinés au remboursement via des bons. Ce montant comprenait à la fois les demandes non confirmées au 1er août et les prévisions issues des déclarations qui seront déposées avant le 1er novembre.

« Les entreprises n’ont pas le choix » : l’avis des experts

Les représentants des associations professionnelles constatent que les entreprises n’ont pratiquement pas d’alternative à ce mécanisme.

« Les entreprises n’ont pas d’autre moyen de recevoir la TVA, elles prendront donc les bons. Je ne connais pas d’entreprises qui diraient ne pas avoir de problèmes », explique Anna Derevyanko, directrice exécutive de l’Association européenne des affaires.

Dmytro Oliynyk, vice-président du Conseil de la Fédération des employeurs, confirme que la vente des bons sur le marché secondaire sera la seule opportunité pour les entreprises d’obtenir rapidement des liquidités. Cependant, le principal risque réside dans les énormes décotes (remises) auxquelles il faudra consentir pour se séparer de ces titres.

« Nous avons reçu des informations selon lesquelles les décotes seraient de 30 à 50 % », note Oliynyk.

À titre de comparaison : les obligations TVA de 2010 étaient vendues avec une décote de 20 à 30 %. Les experts admettent que la situation pourrait s’améliorer si la Banque nationale d’Ukraine commence à refinancer les banques commerciales en prenant ces bons en garantie. Cela pourrait augmenter la demande pour eux et réduire la décote à environ 10 %.

Analyse : une mesure forcée avec des risques pour la liquidité

La décision d’émettre des bons est une mesure forcée dans un contexte de pénurie aiguë de liquidités dans les caisses de l’État. Pour les entreprises, cela crée une situation à double tranchant :

1. Règlement formel de la dette : Les entreprises obtiennent une confirmation juridique que l’État reconnaît sa dette.
2. Problèmes de liquidité réelle : Pour transformer un bon en argent, une entreprise devra le vendre sur le marché avec une décote substantielle, perdant ainsi une part significative des fonds qui lui sont dus. Cela frappe le fonds de roulement des entreprises.

Ainsi, le mécanisme améliore temporairement les indicateurs du budget de l’État, mais reporte les difficultés financières sur le secteur réel de l’économie, aggravant le problème du manque de fonds de roulement.

Conclusion : en attendant un nouveau cycle d’impayés

L’émission de bons du Trésor pour régler la dette de TVA est la preuve de défis persistants de liquidité dans les finances publiques. Le mécanisme de 2010 n’a pas résolu le problème de manière systémique, et aujourd’hui la situation se répète.

Le succès de cette opération dépendra de deux facteurs : la taille de la décote à laquelle les entreprises pourront vendre les bons (ce qui déterminera les pertes réelles des entreprises) et la capacité de la BNU à créer un marché secondaire pour ces titres. Dans tous les cas, pour des milliers d’entreprises ukrainiennes, le remboursement de la TVA se transforme à nouveau en une opération financière complexe au résultat incertain, et non en un simple renflouement du fonds de roulement.

*Taux de change au 27.09.2013 : ~1 EUR ≈ 10,80 UAH. La conversion des montants est approximative, donnée à titre indicatif. Ces informations ne constituent pas un conseil financier.